《证券法》修订将增加投资者保护之下上市公司大股东减持规范梳理
2017-03-23
本文由作者向无讼阅读独家供稿，转载请联系无讼阅读小秘书（wusongyueduxms）
每年年初是上市公司年报集中公布期，也是上市公司高送转行情启动之时。今年至今近百家上市公司发布了高送转公告，证券市场也引发了高送转板块热。然而，大股东借机减持套利，损害中小投资者利益的现象也增多。在股权分置改革逼近尾声，大量限售股进入解禁期，高送转、盈余管理、信息优势利用、定向增发等行为配合大股东减持的背景之下，大股东减持如何规范的问题再次引起理论界和实务界的关注。
证监会副主席姜洋也表示正在研究进一步规范大股东减持制度，我国《证券法》第四次修正案有望在今年4月份提交人大常委会审议，修正案也有望将大股东减持规范纳入其中。笔者就现在证券市场监管体制下，梳理了上市公司大股东减持的相关规范。文末附有大股东减持相关规范整理。
一、“大股东”的定义
（1）持股5%以上股东
综合现有的规范来看，没有法律明确规定持股5%以上就是“大股东”，大部分规范都将持股5%作为划分大小股东的界限区分规制，但2016年1月9日证监会公布《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》（以下简称《减持规定》）第一条直接将持股5%以上的股东简称为“大股东”。
（2）持股前十名股东
根据证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号――年度报告的内容与格式(2016年修订)》第46条规定，“持股5%以上股东少于10人，应当列出至少前10名股东的持股情况”，也有种观点认为有的上市公司持股比较分散，持股5%以上股东不足10人，还有的股东为了规避5%界限，持股接近但低于5%，如4.99%。为了更好保护中小投资者利益，应当将公司持股前十名股东作为“大股东”进行规制。
二、大股东减持限售期和限售额
（1）“大小非制度”
股权分置改革前我国的股票根据可否在证券交易所集中竞价交易，分为流通股和非流通股，2005年股权分置改革后，非流通股开始取得证券交易所集中竞价交易的资格。《上市公司股权分置改革管理办法》对根据是否完成股改和是否有限售条件，已经完成股改公司，股份分为有限售条件股份和无限售条件股份。“小非”，是指小部分（占总股本5%以内）禁止上市流通股票；“大非”，是指大部分（占总股本5%以上）禁止上市流通股票。
2005年9月4日《上市公司股权分置改革管理办法》第27条对大小股东原非流通股上市流通的期限和数额做了限制：进行股权分置改革的上市公司原非流通股，自改革方案实施之日起有12个月的限售期。限售期满后，大股东出售数量占该公司股份总数的比例在12个月内不得超过5%，在24个月内不得超过10%。
（2）集中竞价减持限售期和限售额规定
《减持规定》第9条规定上市公司大股东在3个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%。
（3）证券交易所行业规定
《上海证券交易所上市公司控股股东、实际控制人行为指引》（2010年）
4.7控股股东、实际控制人在上市公司年报、中期报告公告前三十日内不得转让解除限售存量股份。
三、大股东减持公开披露义务
（1）股改前大非减持公开披露义务
《上市公司股权分置改革管理办法》第39条规定股权分置改革前非流通股大股东出售股份数量，每达到公司股份1%时，应在该事实发生之日起两个工作日内做出公告，公告期间无须停止出售股份。
（2）集中竞价交易减持公开披露义务
《减持规定》第8条规定上市公司大股东计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的15个交易日前预先披露减持计划。上市公司大股东减持计划的内容应当包括但不限于：拟减持股份的数量、来源、减持时间、方式、价格区间、减持原因。
（3）证券交易所行业规定
《上海证券交易所上市公司控股股东、实际控制人行为指引》（2010年）
4.2控股股东、实际控制人及其一致行动人拥有权益的股份达到上市公司已发行股份的5%后，通过证券交易所的证券交易（包括大宗交易）或协议转让，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%的，应当在该事实发生之日起三日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄送派出机构，通知上市公司，并予公告。
四、大股东减持交易方式
股权分置改革限售股份解禁期纷纷到来，大量限售股解禁，限售股持有人为了自身利益最大化，会在市场上大量抛售股份，从而引起股票价格不正常波动，影响股市稳定，损害中小投资者利益，违背了《证券法》立法和股权分置改革的初衷。因此，有学者建议政府应对限售股解禁进行微观管理，大量出售解禁限售股须通过大宗交易系统进行。但从目前实证规定来看，法律、行政法规和规章没有对限售股交易方式的限制性规定。
《上海证券交易所上市公司控股股东、实际控制人行为指引》（2010年），4.6条规定持有解除限售存量股份的控股股东、实际控制人预计未来一个月内公开出售股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当遵守本所和证券登记结算公司的相关规则，通过本所大宗交易系统转让所持股份。
因此，未来法律、行政法规和规章应该会对大宗交易系统做出更详细的规定。
五、配合大股东减持行为的规范
大股东减持的真实目的往往很难直接判断，需要结合其他配合大股东减持的行为综合判断。比如文章开篇描述的股市高送转热点下伴随着大股东减持套利行为，就是典型的借高送转减持获利的行为，这其中往往还涉及大股东利用信息优势，涉嫌内幕交易行为。
比如发生在2015年初，海润光伏大股东利用高送转市场效应实现减持套现股份的案例中，海润光伏当时的董事长杨怀进将2014年度业绩预亏的信息与公司当时前两位大股东沟通，利用内幕消息发布了与海润光伏基本面不符的高送转预案公告，由于中国股市个人投资者数量较多，存在投资不理性的问题，高送转行情下使得股票一度涨停，而后大股东实现高价减持。今年2月20日，证监会对海润光伏前任董事长任向东、杨怀进作出市场禁入的决定书。
高送转、定向增发、盈余管理、信息优势利用等配合大股东减持的行为具有隐蔽性，但其对股市稳定和中小投资者利益保护的危害很大。现阶段，法律、行政法规和规章位阶尚无对配合大股东减持行为的规制，但是证券交易所、中国证券业协会、中国证券登记结算有限责任公司的行业规定可以提供宝贵的借鉴价值，有必要上升其位阶：
《主板上市公司信息披露公告格式第38号：上市公司高比例送转方案的公告格式》（2016年11月修订）中关于提议人、5%以上股东及董监高持股变动情况及未来减持计划：
1.要求说明提议人、5%以上股东及董监高在高比例送转方案披露前6个月内的持股变动情况，包括在二级市场增减持、认购公司定向增发股份、参与股权激励或员工持股计划等。
2.公司应当向提议人、5%以上股东及董监高问询高比例送转方案披露后6个月内是否存在减持计划。若是，应当披露拟减持数量及方式等内容。若否，应当明确披露不存在减持计划。提议人、5%以上股东及董监高应当将其作为承诺事项予以遵守。
附：大股东减持相关规范
（一）法律
我国法律没有针对大股东减持规范做详细规定，仅在《公司法》第141条对股份公司的发起人和董监高股权转让做了限售期和限售额的规定。
大股东减持的信息披露义务规定在《证券法》第67条：“发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送临时报告，并予公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果：（八）持有公司百分之五以上股份的股东或者实际控制人，其持有股份或者控制公司的情况发生较大变化。”
（二）国务院、证监会及其他管理部门的行政法规、部门规章和规范性文件
1.2005年9月4日中国证券监督管理委员会《上市公司股权分置改革管理办法》
第27条改革后公司原非流通股股份的出售，应当遵守下列规定：
（一）自改革方案实施之日起，在十二个月内不得上市交易或者转让；
（二）持有上市公司股份总数百分之五以上的原非流通股股东，在前项规定期满后，通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占该公司股份总数的比例在十二个月内不得超过百分之五，在二十四个月内不得超过百分之十。
第39条持有、控制公司股份百分之五以上的原非流通股股东，通过证券交易所挂牌交易出售的股份数量，每达到该公司股份总数百分之一时，应当在该事实发生之日起两个工作日内做出公告，公告期间无须停止出售股份。
2.证券发行与承销管理办法
第24条战略投资者不得参与首次公开发行股票的初步询价和累计投标询价，并应当承诺获得本次配售的股票持有期限不少于12个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算。
第25条发行人及其主承销商应当向参与网下配售的询价对象配售股票。公开发行股票数量少于4亿股的，配售数量不超过本次发行总量的20%；公开发行股票数量在4亿股以上的，配售数量不超过向战略投资者配售后剩余发行数量的50%。询价对象应当承诺获得本次网下配售的股票持有期限不少于3个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算。
3.证监会公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号――年度报告的内容与格式(2016年修订)
第46条公司应当按照以下要求披露股东和实际控制人情况：
（一）公司股东数量及持股情况，按照中国证监会对公司股份变动报告规定的格式进行编制，应当披露以下内容：
2.截至报告期末持有本公司5%以上股份的股东的名称、报告期内股份增减变动的情况、报告期末持股数量、所持股份类别及所持股份质押或冻结的情况。如持股5%以上的股东少于10人，则应当列出至少前10名股东的持股情况。如所持股份中包括无限售条件股份（或已上市流通股份）、有限售条件股份（或未上市流通股份），应当分别披露其数量。
如前10名股东之间存在关联关系或属于《上市公司收购管理办法》规定的一致行动人的，应当予以说明。
4.2015年7月8日中国证监会发布第18号令《大股东及董事、监事、高级管理人员6个月内不得通过二级市场减持本公司股份的通知》：
从即日起6个月内，上市公司控股股东和持股5%以上股东（大股东）及董事、监事、高级管理人员不得通过二级市场减持本公司股份。
5.在“18号文”规定的限售6个月临近前，2016年1月9日证监会公布《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》
第1条 为了规范上市公司控股股东和持股5%以上股东（以下并称大股东）及董事、监事、高级管理人员（以下简称董监高）减持股份行为，促进证券市场长期稳定健康发展，根据《公司法》、《证券法》的有关规定，制定本规定。
第2条 上市公司大股东、董监高减持股份的，适用本规定。
大股东减持其通过二级市场买入的上市公司股份，不适用本规定。
第3条 上市公司大股东、董监高应当遵守《公司法》、《证券法》和有关法律、法规，以及中国证监会、规范性文件中关于股份转让的限制性规定。
上市公司大股东、董监高曾就限制股份转让作出承诺的，应当严格遵守。
第8条 上市公司大股东计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的15个交易日前预先披露减持计划。
上市公司大股东减持计划的内容应当包括但不限于：拟减持股份的数量、来源、减持时间、方式、价格区间、减持原因。
第9条 上市公司大股东在3个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%。
（三）证券交易所、中国证券业协会、中国证券登记结算有限责任公司的行业规定
1.主板上市公司信息披露公告格式第38号：上市公司高比例送转方案的公告格式（2016年11月修订）
提议人、5%以上股东及董监高持股变动情况及未来减持计划
1、说明提议人、5%以上股东及董监高在高比例送转方案披露前6个月内的持股变动情况，包括在二级市场增减持、认购公司定向增发股份、参与股权激励或员工持股计划等。
2、公司应当向提议人、5%以上股东及董监高问询高比例送转方案披露后6个月内是否存在减持计划。若是，应当披露拟减持数量及方式等内容。若否，应当明确披露不存在减持计划。提议人、5%以上股东及董监高应当将其作为承诺事项予以遵守。
2.《上海证券交易所上市公司控股股东、实际控制人行为指引》2010年
股份交易、控制权转移
4.2控股股东、实际控制人及其一致行动人拥有权益的股份达到上市公司已发行股份的5%后，通过证券交易所的证券交易（包括大宗交易）或协议转让，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%的，应当在该事实发生之日起三日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄送派出机构，通知上市公司，并予公告。
4.6持有解除限售存量股份的控股股东、实际控制人预计未来一个月内公开出售股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当遵守本所和证券登记结算公司的相关规则，通过本所大宗交易系统转让所持股份。
4.7控股股东、实际控制人在上市公司年报、中期报告公告前三十日内不得转让解除限售存量股份。
3.上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司发布的《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》
第20条第二款：股份过户完成后一个月内，证券交易所和结算公司不受理同一股份受让人就其所受让的相同股份再次进行转让的申请；但法律法规等另有规定的除外。
编排/谢昊
责编/张洁 微信号：zhengbeiqing0726
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